Лимиты концентрации в институциональных портфелях

Каждый институциональный инвестор в Узбекистане, управляющий чужими деньгами, работает по той или иной версии одного правила: не кладите слишком много в одно место. У инвестиционных фондов, страховщиков и банков есть лимиты на то, сколько можно держать в одном эмитенте, одном банке или одной компании. Цифры различаются, потому что различаются риски, и различаются суммы, относительно которых считаются лимиты. В этом материале объясняется, зачем нужны лимиты концентрации, что говорят основные правила Узбекистана в редакции, опубликованной на lex.uz, и как профессионалы измеряют концентрацию на практике.

Зачем нужны лимиты концентрации

Лимит концентрации защищает три группы людей от трёх видов потерь.

1. Выгодоприобретателей от единичного дефолта. Если один эмитент не платит или у одного банка отзывают лицензию, ущерб для портфеля ограничен лимитом. Диаграмма ниже показывает арифметику для равных позиций.
2. Клиентов от невозможности выйти. Крупный пакет малоторгуемой бумаги нельзя быстро продать. На рынке, где многие акции торгуются редко, концентрация тесно связана с риском ликвидности.
3. Всех от конфликта интересов. Лимиты на связанных лиц не дают направлять деньги организации её владельцам или руководителям.

На диаграмме условные цифры: если одна из нескольких равных позиций дешевеет вдвое, а остальные не меняются, портфель теряет 50% при одной позиции, 10% при пяти и 2,5% при двадцати. Статья о диверсификации и риске объясняет эту идею для частных инвесторов; лимиты превращают её в правило.

Инвестиционные и паевые фонды: ЗРУ-392

Закон «Об инвестиционных и паевых фондах» (ЗРУ-392 от 25 августа 2015 года) устанавливает лимиты для схем коллективного инвестирования (lex.uz, прочитано 28 сентября 2026 года). Согласно статье 13, инвестиционный фонд не вправе:

• инвестировать более 10% чистых активов в ценные бумаги одного эмитента или в доли одного общества с ограниченной ответственностью;
• привлекать кредиты и займы, если совокупная задолженность превысит 15% стоимости чистых активов на дату подписания соглашения, при этом срок кредита или займа не может превышать трёх месяцев;
• приобретать и иметь акции иных инвестиционных фондов;
• осуществлять инвестиции на общую сумму более 10% чистых активов во что-либо, кроме ценных бумаг.

Статья 19 устанавливает соответствующие правила для паевого фонда: не более 10% инвестиционных активов фонда в ценные бумаги одного эмитента или в одно общество с ограниченной ответственностью и не более 10% в сумме вне ценных бумаг.

Страховщики: правила платёжеспособности и резервов

Страховщики работают по положениям, изданным Министерством финансов и действующим на lex.uz.

Положение о платёжеспособности страховщиков и перестраховщиков (рег. № 1806 от 12 мая 2008 года, lex.uz, прочитано 28 сентября 2026 года) содержит, в частности, такие лимиты:

• вклад в один коммерческий банк не более 40% активов страховщика;
• вклады в кредитных организациях, кроме коммерческих банков, в сумме не более 10% активов;
• не более 50% активов в один земельный участок или иной объект недвижимости;
• не более 30% активов в уставный капитал одного юридического лица или иные права участия в нём;
• доля в любом одном юридическом лице не более 30% его уставного капитала, с оговорёнными исключениями;
• все доли в уставных капиталах других лиц не более 50% собственных средств страховщика, с исключением для отдельных коммерческих банков;
• активы, размещённые у одного связанного лица, не более 15% уставного капитала страховщика, а у всех связанных лиц не более 100%.

Положение о страховых резервах (рег. № 1882 от 15 декабря 2008 года, lex.uz, прочитано 28 сентября 2026 года) добавляет правило о структуре: не менее 70% активов, выделенных для покрытия резервов, должны состоять из государственных ценных бумаг Узбекистана, банковских вкладов, денежных средств, государственных ценных бумаг иностранных государств (по согласованию с регулятором) или ценных бумаг, допущенных к обращению по законодательству Узбекистана.

Банки: доли относительно капитала первого уровня

Для банков положение Центрального банка о приобретении имущества и долей в юридических лицах (зарегистрировано 8 июня 2023 года, № 3441, lex.uz, прочитано 28 сентября 2026 года) устанавливает два лимита на долевое участие. Доля в уставном капитале одного юридического лица не может превышать 15% регулятивного капитала первого уровня банка, а все такие доли вместе не более 50% капитала первого уровня.

Знаменатель имеет значение

Обратите внимание, сколько разных баз встречается выше: чистые активы фонда, совокупные активы страховщика, его собственные средства, его уставный капитал, уставный капитал компании-объекта и капитал первого уровня банка. Проверка лимита хороша ровно настолько, насколько верен её знаменатель. Отсюда три практических вывода:

• Фиксируйте базу вместе с каждым лимитом, а не только процент.
• Используйте ту же оценку, что и правило. Например, положение о резервах измеряет выделенные активы по балансовой стоимости.
• Обновляйте базу. Лимит, выраженный относительно капитала, сдвигается при изменении капитала, даже если позиция не менялась.

Измерение концентрации сверх законных лимитов

Законные лимиты задают минимум. Советы обычно следят и за несколькими простыми показателями:

• Крупнейшая позиция как доля портфеля.
• Пять крупнейших позиций вместе.
• Индекс Херфиндаля-Хиршмана (HHI): сумма квадратов весов всех позиций. У портфеля из одной позиции HHI равен 1; десять равных позиций дают 0,10.
• Эффективное число позиций: 1, делённая на HHI.

Цифры в этом примере условные. В портфеле пять позиций с весами 40%, 20%, 15%, 15% и 10%. Его HHI равен 0,40² + 0,20² + 0,15² + 0,15² + 0,10² = 0,16 + 0,04 + 0,0225 + 0,0225 + 0,01 = 0,255, то есть он ведёт себя примерно как 3,9 равных позиций, а не пять.

В Узбекистане важны два уточнения. Во-первых, группируйте риски по эмитенту или банковской группе, а не по инструменту: акции банка, его облигации и вклад в нём для внутреннего управления рисками это одна позиция, даже если правила считают их отдельно. Во-вторых, учитывайте вклады, потому что для многих страховщиков и казначейств банков крупнейший единичный риск это банк, а не акция. Статья о вкладах и облигациях сравнивает эти инструменты.

Пассивные нарушения

Лимит можно нарушить без единой сделки. Цифры здесь условные. Фонд держит одного эмитента на уровне 9,5% чистых активов. Акция дорожает на 20%, всё остальное не меняется. Позиция вырастает до 11,4, а итог до 101,9 (на 100 в начале), поэтому вес становится около 11,2%, что выше лимита в 10%.

Применяется ли лимит только в момент покупки или постоянно и сколько времени есть у организации на исправление нарушения, вызванного движением цен, зависит от формулировки правила и практики регулятора. Прочитайте правило, запишите своё толкование в инвестиционную политику и утвердите его у совета. Проверяйте лимиты по графику, фиксируйте каждую проверку и её результат и храните подтверждения.

Организации, которые хотят использовать Finmind, могут прочитать, что им предлагается, и подать заявку на странице /institutions.

Эта статья носит образовательный характер и не является инвестиционной рекомендацией. Инвестиции в ценные бумаги связаны с риском, в том числе с потерей вложенных денег.